CALDEIRÃO DE BOLSA

Ulisses Pereira Escreveu:pdcarrico, também li esses livros na faculdade.

Mas não me ouviste dizer que uma empresa deve ter dívida zero. Agora o que não faz sentido é uma empresa financiar-se a taxas elevadas (como as que actualmente se praticam) para poder remunerar os accionistas.

E naturalmente essa é uma decisão que cabe aos accionistas. E é mesmo isso que eu digo. Esta decisão surge por causa da necessidade de capital dos grandes accionistas.

Um abraço,
Ulisses

Ulisses,

De facto não ouvi. Nem li

Mas pergunto eu: sabes qual era a dívida líquida da PT depois da venda da vivo?
eu respondo - era zero!

Ou seja, a PT saiu de uma situação em que tinha dívida e um problema de fundo de pensões (quando ainda era dona da vivo) para uma situação sem dívida líquida.

O que é que fez? Utilizou parte do financiamento que tinha disponível para comprar os 25% da oi e com isso aumentou a dívida líquida em 4 mil milhões. Depois como consolida os 25% da oi passou a integrar, em balanço próprio, 1/4 da dívida líquida da oi.

As emissões que a PT correntemente faz, são de substituição na estrutura de capital que tinha, não são novas emissões para pagar dividendos.

Essa ideia de que a PT está a pedir dinheiro para pagar dividendos parte do princípio de que não gera cash-flow, o que convenhamos me parece estar longe de ser verdade.

Pode-se dizer que os meios libertos são pouco maiores que os dividendos e que é difícil fortalecer o balanço com uma política muito agressiva de dividendo, mas isso não é a mesma coisa que dizer que se pede dinheiro emprestado para pagar dividendo.

Apenas e só isso.

Abraço!

pdcarrico, também li esses livros na faculdade.

Mas não me ouviste dizer que uma empresa deve ter dívida zero. Agora o que não faz sentido é uma empresa financiar-se a taxas elevadas (como as que actualmente se praticam) para poder remunerar os accionistas.

E naturalmente essa é uma decisão que cabe aos accionistas. E é mesmo isso que eu digo. Esta decisão surge por causa da necessidade de capital dos grandes accionistas.

Um abraço,
Ulisses

Ulisses Pereira Escreveu:Ou seja, por um lado, a PT distribui dinheiro aos seus accionistas e, por outro lado, vai pedir capital emprestado. Isto faz algum sentido? É economicamente racional pagar juros para pedir capital a terceiros e remunerar os seus accionistas? Na minha opinião não.

Uma coisa que se aprende em finanças é que existe uma estrutura de financiamento ideal para cada momento/circunstância de cada empresa.

Por exemplo houve um tempo em que estavam na moda (nos EUA) os LBO's que aconteciam com crédito barato e com cash-flows seguros.

Quando o custo da dívida aumenta, deve diminuir-se o rácio de dívida no total da estrutura de financiamento. E inversamente se procede quando o custo baixa. No entanto muitas vezes é muito difícil fazer este processo.

O importante não é não ter dívida. O importante é ter um perfil de dívida adequado ao valor da empresa e aos cash-flows que gera. Em primeiro lugar porque a dívida gera economia fiscal e em segundo porque pode reduzir o custo médio de capital (o wacc).

Agora é difícil dizer-se qual o nível adequado de dívida em cada momento. Essa é uma decisão que cabe aos accionistas, à administração e à disponibilidade de capital.

A questão fiscal é aliás muito curiosa - se uma empresa não distribuir dividendo e for subindo de valor na proporção do que não distribui, então não se gera tributação.

Mas no momento em que o pequeno accionista quiser resgatar uma percentagem das acções que tem, porque precisa de liquidez, terá na mesma de pagar IRS e com taxa exactamente igual à que teria pago se tivesse recebido dividendo.

Pode-se advogar que o dividendo não é uma escolha individual mas sim da AG. E eu se não precisar de vender posso diferir o meu IRS para o futuro ou até no limite nunca o pagar.

Mas aí pergunte-se a qualquer financeiro: qual é o objectivo do investimento? A algum prazo, o investidor vai querer retorno, caso contrário não teria investido. Teria antes optado por uma doação a uma fundação ou outra acção mais nobre.

Pata-Hari Escreveu:Há ainda a questão fiscal que o Ulisses não aborda. Imaginem que hoje compram 100 euros de acções. E imaginem que amanhã a empresa decide distribuir 50% desse valor (ou, no limite, tudo). De imediato e sem que nada tenha sucedido, o nosso dinheiro é taxado pelo simples facto de nos ter sido devolvido em formato de dividendo sem que se tenha sequer, necessariamente, criado qualquer tipo de riqueza. Os meus 100 euros de ontem, se me forem devolvidos amanhã, valem 75. Ou seja, extremamente ineficiente.

Esse argumento parece referente a uma liquidação. E numa possibilidade assim, creio que a tributação seria diferente.

Caso fosse uma distribuição ordinária ou mesmo extraordinária de dividendo e a empresa ainda continuasse em funcionamento, haveria uma situação fantástica - o accionista recebia em dividendo o que tinha pago e ainda tinha as acções que teriam um valor. Haveria um enriquecimento claro.

Ora o facto gerador de incidência de imposto é justamente o enriquecimento, ou em outros termos o "auferir rendimento".

Ninguém gosta de pagar impostos - ainda ontem um indivíduo me falava que para ele salário não era rendimento. Rendimento para ele era só de capital. Que salário seria coisa diferente. Cada um que tenha as suas ideias!! ...

No meio termo de todas as sensibilidades tributamos todos - rendimentos de capital e rendimentos de trabalho (que é para não tributar em demasia um deles especificamente).

Supermann Escreveu:Õs activos nao existiam não.

Somente salvo erro acima de 80% de detenção é que se pode consolidar os balanços.

A PT detinha 30% salvo erro (50% de 60%).

O critério não é esse, mas sim o critério de controle. Na Oi a PT consolida 25% que é a % que tem na sociedade controladora (e não os 25% que tem na empresa cotada). Na vivo consolidava 50% porque tinha 50% da controladora. Na Unitel aplica método de equivalência patrimonial porque é sócio minoritário. Na Namíbia consolida 100% apesar de apenas deter 31 ou 32%, porque a sociedade que controla 51% é detida maioritariamente pela PT.

Depois há uma correção do resultado via interesses minoritários.

gorgol Escreveu:Uma empresa que não consiga rentabilizar os lucros de forma interessante deve devolvê-los, significa que não consegue crescer, não existem oportunidades com a mesma rentabilidade na empresa, mas após:

Primeiro poderá substituir a dívida pela acumulação de lucros e não fazer dívida para distribuir dividendos.

Segundo é a compra de ações próprias.

Por último é a distribuição de dividendos.

A distribuição de dividendos pode ser interessante para quem não paga impostos e quer ter uma remuneração anual, sem ter que executar operações.

Ora bem. Estás quase lá. No essencial : A empresa deve ter a sua estrutura de capitais optimizada numa perspectiva de maximizar a rendibilidade dos seus capitais próprios, mantendo a sua dívida sustentável e retornando aos accionistas o capital não necessário, de uma forma fiscalmente eficiente. O resto é "conversa" ...!

mais_um Escreveu:Nos EUA, há empresas que tem prejuízos e distribuem dividendos. Se a memoria não me falha a IBM já o fez.

Não é preciso ires para os EUA. Em Portugal já houve quem tivesse feito parecido. Creio que a Brisa chegou a distribuir mais em dividendos do que os resultados positivos do exercício.

Uma empresa que não consiga rentabilizar os lucros de forma interessante deve devolvê-los, significa que não consegue crescer, não existem oportunidades com a mesma rentabilidade na empresa, mas após:

Primeiro poderá substituir a dívida pela acumulação de lucros e não fazer dívida para distribuir dividendos.

Segundo é a compra de ações próprias.

Por último é a distribuição de dividendos.

A distribuição de dividendos pode ser interessante para quem não paga impostos e quer ter uma remuneração anual, sem ter que executar operações.

Dialmedia Escreveu:

HU Escreveu:Parem um pouco para pensar:

Os accionistas são os detentores dos capitais próprios das empresas. Se a empresa optar por não distribuir dividendos, porque tem dívida, ou por qualquer outra razão ( que não seja o financiar o seu crescimento - o que na empresa citada no artigo não é o caso), estes dividendos não distribuídos, ainda que usados para pagar dívida, vão fazer aumentar os capitais próprios e assim reduzir a respectiva rendibilidade. Imaginem, por exemplo que a PTC, tinha optado por reter todo o cash proveniente da venda da Vivo e não utilizado na compra da OI : os capitais próprios da PTC tinham aumentado em 4 000 milhões de euros para cerca de 6 880 Milhões de Euros ( em 31/12/2011). Como o resultado líquido da PTC foi de 340 Milhões, então a rendibilidade dos capitais próprios teria sido de 4,94 % ( ou seja o capital dos accionistas teria rendido 4,94 %). Sim : 4,94 % !

Assim sendo quem estaria interessado em investir na PTC, uma empresa que ofereceria 4,94 % de rendibilidade dos capitais próprios ?

Mais valia terem constituído um depósito a prazo!

Na minha opinião, o raciocínio peca em dois sentidos:

(i) Está-se a considerar que os 4.000 milhões de euros não iriam gerar nenhum benefício económico na empresa. Na verdade, o ROE com os dados indicados antes da venda da participação eram perto de 12%. Mesmo supondo que os 4.000 milhões seriam todos investidos num DP a 5% líquidos, isso iria gerar 200 milhões de proveito e o RL subiria para 540 milhões, sendo o ROE neste caso perto de 8%. Resumindo: Além do impacto em balanço temos também que considerar o impacto em resultados da não distribuição de dividendos senão estamos a enviesar a nossa análise.

(ii) Não sendo concretamente o caso, mas pode haver ainda mais pormenores a ter em conta, como por exemplo o momento da venda. Se essa enorme mais-valia tivesse sido gerada em Dez/11, se calhar não fazia sentido calcular um ROE ou um ROA com os dados financeiros a 31.12.2011 sem retirar essa venda das demonstrações financeiras, dado que o proveito do ano foi gerado com os activos que já lá existiam e não com essa mais-valia.

Cumps.

4,9 % ou 6 % ou 8%, é sempre um retorno muito baixo, sendo o retorno marginal dos dividendos retidos ainda mais baixo. A alavancagem é usada para isso mesmo, para aumentar a rendibilidade dos capitais próprios, e foi nessa perspectiva que eu dei o exemplo, não foi para calcular milimétricamente o retorno do capital na PT. Ora exactamente o ponto está em que não tendo necessidades de investimento adicionais, a PT teria que : i) Abater à dívida (cujo custo médio é inferior a 4 % ou, ii) constituir o tal DP ou similar, com rendibilidade muito baixa. Assim sendo, os accionistas terão certamente melhor uso a fazer do capital do que deixar o mesmo na PT com tão baixa rendibilidade. A questão essencial é que a PT não necessitava do capital a não ser para pagar dívida e essa tinha um custo muito baixo. Assim , a gestão da PT faz muito bem em ir ajustando os dividendos às suas necessidades, ditadas pelo custo da dívida em cada momento e à conjuntura do negócio (incerteza, e/ou necessidades de investimento, etc...). O que não faz sentido é por a questão dos dividendos nos termos em que é colocada: Preto ou Branco.

Õs activos nao existiam não.

Somente salvo erro acima de 80% de detenção é que se pode consolidar os balanços.

A PT detinha 30% salvo erro (50% de 60%).

HU Escreveu:Parem um pouco para pensar:

Os accionistas são os detentores dos capitais próprios das empresas. Se a empresa optar por não distribuir dividendos, porque tem dívida, ou por qualquer outra razão ( que não seja o financiar o seu crescimento - o que na empresa citada no artigo não é o caso), estes dividendos não distribuídos, ainda que usados para pagar dívida, vão fazer aumentar os capitais próprios e assim reduzir a respectiva rendibilidade. Imaginem, por exemplo que a PTC, tinha optado por reter todo o cash proveniente da venda da Vivo e não utilizado na compra da OI : os capitais próprios da PTC tinham aumentado em 4 000 milhões de euros para cerca de 6 880 Milhões de Euros ( em 31/12/2011). Como o resultado líquido da PTC foi de 340 Milhões, então a rendibilidade dos capitais próprios teria sido de 4,94 % ( ou seja o capital dos accionistas teria rendido 4,94 %). Sim : 4,94 % !

Assim sendo quem estaria interessado em investir na PTC, uma empresa que ofereceria 4,94 % de rendibilidade dos capitais próprios ?

Mais valia terem constituído um depósito a prazo!

Na minha opinião, o raciocínio peca em dois sentidos:

(i) Está-se a considerar que os 4.000 milhões de euros não iriam gerar nenhum benefício económico na empresa. Na verdade, o ROE com os dados indicados antes da venda da participação eram perto de 12%. Mesmo supondo que os 4.000 milhões seriam todos investidos num DP a 5% líquidos, isso iria gerar 200 milhões de proveito e o RL subiria para 540 milhões, sendo o ROE neste caso perto de 8%. Resumindo: Além do impacto em balanço temos também que considerar o impacto em resultados da não distribuição de dividendos senão estamos a enviesar a nossa análise.

(ii) Não sendo concretamente o caso, mas pode haver ainda mais pormenores a ter em conta, como por exemplo o momento da venda. Se essa enorme mais-valia tivesse sido gerada em Dez/11, se calhar não fazia sentido calcular um ROE ou um ROA com os dados financeiros a 31.12.2011 sem retirar essa venda das demonstrações financeiras, dado que o proveito do ano foi gerado com os activos que já lá existiam e não com essa mais-valia.

Cumps.

Parem um pouco para pensar:

Os accionistas são os detentores dos capitais próprios das empresas. Se a empresa optar por não distribuir dividendos, porque tem dívida, ou por qualquer outra razão ( que não seja o financiar o seu crescimento - o que na empresa citada no artigo não é o caso), estes dividendos não distribuídos, ainda que usados para pagar dívida, vão fazer aumentar os capitais próprios e assim reduzir a respectiva rendibilidade. Imaginem, por exemplo que a PTC, tinha optado por reter todo o cash proveniente da venda da Vivo e não utilizado na compra da OI : os capitais próprios da PTC tinham aumentado em 4 000 milhões de euros para cerca de 6 880 Milhões de Euros ( em 31/12/2011). Como o resultado líquido da PTC foi de 340 Milhões, então a rendibilidade dos capitais próprios teria sido de 4,94 % ( ou seja o capital dos accionistas teria rendido 4,94 %). Sim : 4,94 % !

Assim sendo quem estaria interessado em investir na PTC, uma empresa que ofereceria 4,94 % de rendibilidade dos capitais próprios ?

Mais valia terem constituído um depósito a prazo!

Nos EUA, há empresas que tem prejuízos e distribuem dividendos. Se a memoria não me falha a IBM já o fez.

Há ainda a questão fiscal que o Ulisses não aborda. Imaginem que hoje compram 100 euros de acções. E imaginem que amanhã a empresa decide distribuir 50% desse valor (ou, no limite, tudo). De imediato e sem que nada tenha sucedido, o nosso dinheiro é taxado pelo simples facto de nos ter sido devolvido em formato de dividendo sem que se tenha sequer, necessariamente, criado qualquer tipo de riqueza. Os meus 100 euros de ontem, se me forem devolvidos amanhã, valem 75. Ou seja, extremamente ineficiente.

tiagopt Escreveu:HU, financiar dívida a 6 ou 7% é muito complicado de manter no longo prazo. Por algum motivo os países têm de pedir financiamento externo a esses níveis, torna-se insuportável de manter pelo efeito do compounding!

Não compreendo porque dizes que é saudável para uma empresa distribuir milhões em dividendos e depois ir pedir dinheiro emprestado a uma taxa elevadíssima. Uma coisa é não ter alternativa, outra é aumentar a dívida de ano para ano e manter pagamentos quase extravagantes de dividendos

Tens razão se a dívida for TODA financiada a 6 ou 7 %. Mas não é, nem de longe, o caso... !

Também não entendo porque é só algumas cotadas são especialmente visadas quando se fala de dívida e dividendos. Então vejamos: A PT é mal gerida, porque vai ao mercado financiar-se (muito pouco) a 6,25 % e paga dividendos. Ok ! Então, a ZON é mal gerida, a Mota-Engil é mal gerida, a Portucel é mal gerida, a Sonae é mal gerida, a EDP é mal gerida, a REN é mal gerida !

Será ?

HU, financiar dívida a 6 ou 7% é muito complicado de manter no longo prazo. Por algum motivo os países têm de pedir financiamento externo a esses níveis, torna-se insuportável de manter pelo efeito do compounding!

Não compreendo porque dizes que é saudável para uma empresa distribuir milhões em dividendos e depois ir pedir dinheiro emprestado a uma taxa elevadíssima. Uma coisa é não ter alternativa, outra é aumentar a dívida de ano para ano e manter pagamentos quase extravagantes de dividendos

Bom artigo tão prejudicial para os pequenos como para a própria empresa e no longo prazo até para os grandes. Porque são retirados recursos que podiam ser aplicados na estratégia de crescimento.

Dividendos acima de 2~3% são sempre subjectivos. Além disso empresas de sectores como a banca deixaram de distribuir essas mais vaias com o aprofundar da crise. E nem mesmo isso impediu a France Telecom de deixar a SonaeCom. Portanto nem aquela vertente de atrair grandes accionistas é garantida.

tiagopt Escreveu:Muito bom o artigo, Ulisses. Apesar de concordar com tudo o que escreveste, em algumas circunstâncias defendo a distribuição de dividendos.

gorgol Escreveu:Parece-me que quem tem mais de 10% não paga o imposto sobre os dividendo. O BES reforçou na PT para evitar pagar.

Mais um favor aos grandes. Bem visto.

Estas situações provocam-me uma revolta enorme... Enquanto contribuinte e accionista de algumas empresas só tenho vontade de processar o Estado! Isto é assim em todos os países ou só neste país tão especial?

Quando o BES distribuir os dividendos que recebeu aos seus investidores, então pagarão (estes) o respectivo imposto. Ou seja, se não estivessem isentos, sempre que passassem de uma sociedade para outra, os mesmos lucros iriam ser sucessivamente sujeitos a imposto e quando chegassem ao "consumidor final" já tinham levado com 3 ou 4 vezes 25 %.

Quanto ao artigo do Ulisses, não creio que se possa ter uma visão tão redutora, do tipo, tem dívida por pagar e precisa de a refinanciar: então não há dividendos, paga-se a dívida ! Não, Ulisses, a dívida se for sustentável (isto é se a empresa gerar cash flow para a pagar) e se custar menos do que a rendibilidade do negócio que financia, é boa para os accionistas (grandes ou pequenos). No limite, se fosse possível gerir a empresa sem capital próprio era o ideal, mas claro isso seria uma situação ideal. Quanto à Apple, não se pode comparar "Alhos com Bugalhos". As Telecoms estão num momento diferente do seu ciclo de vida, não têm taxas de crescimento do seu negócio comparáveis ao negócio da Apple. E mesmo assim, a Apple decidiu começar a pagar dividendos...!

Muito bom o artigo, Ulisses. Apesar de concordar com tudo o que escreveste, em algumas circunstâncias defendo a distribuição de dividendos.

gorgol Escreveu:Parece-me que quem tem mais de 10% não paga o imposto sobre os dividendo. O BES reforçou na PT para evitar pagar.

Mais um favor aos grandes. Bem visto.

Estas situações provocam-me uma revolta enorme... Enquanto contribuinte e accionista de algumas empresas só tenho vontade de processar o Estado! Isto é assim em todos os países ou só neste país tão especial?

Parece-me que quem tem mais de 10% não paga o imposto sobre os dividendo. O BES reforçou na PT para evitar pagar.

Mais um favor aos grandes. Bem visto.

Foi hoje publicado o meu novo artigo "Dividendos, a vitória dos grandes contra os pequenos":

http://www.jornaldenegocios.pt/home.php ... &id=565647