Será esta a Grande Depressão do Século XXI?
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The Ascent of Money, By Niall Ferguson
A mirror on the crisis
Reviewed by Hamish McRae
The extraordinary events in the financial markets during the past few months – and their aftermath as taxpayers pick up some meaty bills – will have reminded us of the fragility of our banking system.
Queues outside Northern Rock as people sought to get their money out? It was not just a case of banks going to the wall or needing to be rescued. One entire country, albeit a small one, defaulted on its debts. It was to most people an unprecedented financial earthquake, something that hadn't happened since the banking failures of the early 1930s. We accept that there seems to be an economic cycle, with its swings from booms to, if not busts, at least periods of much slower growth. But this? Surely what happened was at the outer limits of the conceivable – indeed, for most of us, beyond it.
Well, actually no. This type of financial chaos has occurred again and again throughout history. On any long view, periodic bursts of chaos are normal. It would be astounding if they did not happen. Worse, despite all our efforts to avert them, they will happen again, though perhaps not for a while yet.
The long story of money, credit and banking is the subject of Niall Ferguson's new book, The Ascent of Money. It is written in conjunction with a Channel 4 series but don't let that put you off; Professor Ferguson is not only one of the world's leading historians. He has written a number of books on financial themes and tackles his complex subject with great clarity and wit.
And what a subject it is. Money, such a simple word, is at the very core of our relations. It must rank as one of the great inventions of our species, alongside the division of labour and the wheel.
So we march with money through time. From the Roman denarius, still circulating in Europe in the early Middle Ages, through the development of the loan sharks in northern Italy into the first real bankers; from the rise of Amsterdam as the world's financial capital and the gradual shift of its techniques to London; from the Rothschilds, who did not, as is popularly supposed, make a great coup out of using carrier pigeons to learn the result of the battle of Waterloo before anyone else, but rather from a huge subsequent gamble on the price of government securities; to the first great age of market capitalism during the 19th century; and to the booms and busts of the modern world.
There are a score of fascinating details. One example is how John Law managed to persuade the French to appoint him controller general of finances (sort of governor of the Bank of England and Chancellor of the Exchequer combined) and allow him to engineer the French financial bubble in 1720-21 that did far greater damage to French savings than the South Sea Bubble did to British finances at the same time. He describes how grand families, such as the Grevilles, were ruined by spendthrift heirs, while other new dynasties, notably the Rothschilds, were founded on a mixture of thrift, information and acumen.
Perhaps the most helpful aspect of the book is Ferguson's ability to link the past with the present – particularly helpful right now. For example, he draws a parallel between international investment during the last great burst of globalisation from 1870 to 1914 and the massive international capital flows of the present global era. The difference was that during the 19th century it was mostly a case of the developed world, Britain, France and other European nations, financing infrastructure in developing countries, now it is a still-developing country, China, financing consumption in the US. The author writes of "Chimerica", which he describes as "the wonderful dual country ... which accounts for just over a 10th of the world's land surface, a quarter of its population, a third of its economic output and more than half of global economic growth in the past eight years".
The 19th-century globalisation ended with the catastrophe of the First World War. It is really scary to realise how unaware people were of the fragility of those times. In 1910, the British journalist Norman Angell published The Great Illusion, in which he argued that war between the great powers had become an economic impossibility because of "the delicate interdependence of international finance".
In spring 1914 an international commission reported on the Balkan Wars of 1912-13. The British member of the commission, Henry Noel Brailsford, wrote: "In Europe the epoch of conquest is over and save in the Balkans perhaps on the fringes of the Austrian and Russian empires, it is as certain as anything in politics that the frontiers of our national states are finally drawn. My own belief is that there will be no more war among the six powers."
To quote those statements is not to suggest that this period of globalisation will end in a similar disaster. It is simply to note we should not take this period of great prosperity, one that has seen the largest improvement in living standards of the greatest proportion of the world's population ever known, for granted. Something of its fragility is now evident. Ferguson argues that the financial bubble, now burst, was in part down to the relationship between China and America. He argues that the Asian savings glut "was the underlying reason why the US mortgage market was so awash with cash that you could get a 100 per cent mortgage with no income, no job and no assets".
That was also the argument made by Ben Bernanke, chairman of the Federal Reserve Board, but that seems to me to be too kind to his predecessor Alan Greenspan. Greenspan drove US interest rates down below inflation in an effort to boost the economy. If money is, so to speak, free, it is unsurprising if bankers lend it and people borrow it unwisely. The sub-prime crisis was made in America, not China.
Ferguson ponders whether the relationship between China and the US might break down into some kind of trade war and that this might trigger the end of this period of globalisation. He draws three disturbing lessons from history. One is that major wars can happen even when globalisation is far advanced. The second is that the longer the world goes without a major conflict, the harder it becomes to imagine there could be war. And third, a crisis that strikes complacent investors does more damage than one that hits battle-scarred ones.
Financial markets are taking a lot of stick at the moment. Is that fair? I like his concluding judgement. It is that markets "are like the mirror of mankind, revealing every hour of every working day the way we value ourselves and the resources of the world around us. It is not the fault of the mirror if it reflects our blemishes as clearly as our beauty
A mirror on the crisis
Reviewed by Hamish McRae
The extraordinary events in the financial markets during the past few months – and their aftermath as taxpayers pick up some meaty bills – will have reminded us of the fragility of our banking system.
Queues outside Northern Rock as people sought to get their money out? It was not just a case of banks going to the wall or needing to be rescued. One entire country, albeit a small one, defaulted on its debts. It was to most people an unprecedented financial earthquake, something that hadn't happened since the banking failures of the early 1930s. We accept that there seems to be an economic cycle, with its swings from booms to, if not busts, at least periods of much slower growth. But this? Surely what happened was at the outer limits of the conceivable – indeed, for most of us, beyond it.
Well, actually no. This type of financial chaos has occurred again and again throughout history. On any long view, periodic bursts of chaos are normal. It would be astounding if they did not happen. Worse, despite all our efforts to avert them, they will happen again, though perhaps not for a while yet.
The long story of money, credit and banking is the subject of Niall Ferguson's new book, The Ascent of Money. It is written in conjunction with a Channel 4 series but don't let that put you off; Professor Ferguson is not only one of the world's leading historians. He has written a number of books on financial themes and tackles his complex subject with great clarity and wit.
And what a subject it is. Money, such a simple word, is at the very core of our relations. It must rank as one of the great inventions of our species, alongside the division of labour and the wheel.
So we march with money through time. From the Roman denarius, still circulating in Europe in the early Middle Ages, through the development of the loan sharks in northern Italy into the first real bankers; from the rise of Amsterdam as the world's financial capital and the gradual shift of its techniques to London; from the Rothschilds, who did not, as is popularly supposed, make a great coup out of using carrier pigeons to learn the result of the battle of Waterloo before anyone else, but rather from a huge subsequent gamble on the price of government securities; to the first great age of market capitalism during the 19th century; and to the booms and busts of the modern world.
There are a score of fascinating details. One example is how John Law managed to persuade the French to appoint him controller general of finances (sort of governor of the Bank of England and Chancellor of the Exchequer combined) and allow him to engineer the French financial bubble in 1720-21 that did far greater damage to French savings than the South Sea Bubble did to British finances at the same time. He describes how grand families, such as the Grevilles, were ruined by spendthrift heirs, while other new dynasties, notably the Rothschilds, were founded on a mixture of thrift, information and acumen.
Perhaps the most helpful aspect of the book is Ferguson's ability to link the past with the present – particularly helpful right now. For example, he draws a parallel between international investment during the last great burst of globalisation from 1870 to 1914 and the massive international capital flows of the present global era. The difference was that during the 19th century it was mostly a case of the developed world, Britain, France and other European nations, financing infrastructure in developing countries, now it is a still-developing country, China, financing consumption in the US. The author writes of "Chimerica", which he describes as "the wonderful dual country ... which accounts for just over a 10th of the world's land surface, a quarter of its population, a third of its economic output and more than half of global economic growth in the past eight years".
The 19th-century globalisation ended with the catastrophe of the First World War. It is really scary to realise how unaware people were of the fragility of those times. In 1910, the British journalist Norman Angell published The Great Illusion, in which he argued that war between the great powers had become an economic impossibility because of "the delicate interdependence of international finance".
In spring 1914 an international commission reported on the Balkan Wars of 1912-13. The British member of the commission, Henry Noel Brailsford, wrote: "In Europe the epoch of conquest is over and save in the Balkans perhaps on the fringes of the Austrian and Russian empires, it is as certain as anything in politics that the frontiers of our national states are finally drawn. My own belief is that there will be no more war among the six powers."
To quote those statements is not to suggest that this period of globalisation will end in a similar disaster. It is simply to note we should not take this period of great prosperity, one that has seen the largest improvement in living standards of the greatest proportion of the world's population ever known, for granted. Something of its fragility is now evident. Ferguson argues that the financial bubble, now burst, was in part down to the relationship between China and America. He argues that the Asian savings glut "was the underlying reason why the US mortgage market was so awash with cash that you could get a 100 per cent mortgage with no income, no job and no assets".
That was also the argument made by Ben Bernanke, chairman of the Federal Reserve Board, but that seems to me to be too kind to his predecessor Alan Greenspan. Greenspan drove US interest rates down below inflation in an effort to boost the economy. If money is, so to speak, free, it is unsurprising if bankers lend it and people borrow it unwisely. The sub-prime crisis was made in America, not China.
Ferguson ponders whether the relationship between China and the US might break down into some kind of trade war and that this might trigger the end of this period of globalisation. He draws three disturbing lessons from history. One is that major wars can happen even when globalisation is far advanced. The second is that the longer the world goes without a major conflict, the harder it becomes to imagine there could be war. And third, a crisis that strikes complacent investors does more damage than one that hits battle-scarred ones.
Financial markets are taking a lot of stick at the moment. Is that fair? I like his concluding judgement. It is that markets "are like the mirror of mankind, revealing every hour of every working day the way we value ourselves and the resources of the world around us. It is not the fault of the mirror if it reflects our blemishes as clearly as our beauty
- Mensagens: 331
- Registado: 18/1/2008 16:20
Será esta a Grande Depressão do Século XXI?
NEWSLETTER ACTIVO BANK 7
"Parecem não restar dúvidas de que em 2009 as principais economias desenvolvidas registarão a primeira recessão simultânea desde a 2ª Guerra Mundial.
A crise financeira iniciada no Verão de 2007 transformou-se no Outono de 2008 na maior crise económica mundial das últimas décadas, num contexto de rápido declínio da confiança das famílias e empresas. O sentimento é sombrio, os dados económicos mais recentes têm surpreendido pela negativa e o desemprego não pára de aumentar.
Estaremos a caminho de uma Grande Depressão idêntica à dos anos 30 do Século XX?
Expectativas económicas deterioram-se rapidamente
1. Dados do 4º trimestre de 2008
Esperavam-se indicadores negativos para o primeiro trimestre completo em que a crise económica se manifestou em toda a sua plenitude.
Mas os dados conhecidos nos últimos dias conseguiram ficar abaixo das expectativas, e são os piores das últimas décadas em muitos dos principais países.
Economia Variação PIB 4º trimestre 2008 (face a trimestre anterior) Pior registo desde
Zona Euro -1,5% 1995 (início registos)
Portugal -2,0% 1984
Alemanha -2,1% 1987
EUA -1,0% 1982 (variação anual)
Japão -3,3% 1974
Fonte: Bloomberg
A principal surpresa negativa veio da Alemanha e do Japão, duas economias com elevadas taxas de poupança, baixo endividamento e ausência de especulação no mercado imobiliário nos últimos anos. Estas economias estão a ser vítimas do facto das suas exportações serem muito baseadas em bens duráveis como automóveis e produtos electrónicos, cuja procura nos mercados internacionais caiu a pique nos últimos meses. As exportações japonesas desceram 35% nos últimos 12 meses, penalizadas também pelo forte iene.
Aliás, o comércio global está a contrair-se ao ritmo mais rápido desde a Grande Depressão dos anos 30: o volume de carga aérea registou uma quebra anual de 22,6% em Dezembro. Mesmo no 11 de Setembro de 2001, em que o tráfego aéreo foi muito afectado, a quebra foi de apenas 13,9%.
2. Previsões para 2009
No passado dia 28 de Janeiro o Fundo Monetário Internacional (FMI) corrigiu em forte baixa as suas próprias estimativas divulgadas em Novembro relativas à evolução económica em 2009.
O FMI prevê agora que as economias desenvolvidas venham a contrair 2% em 2009, mesmo depois de incorporado o efeito das agressivas medidas de estímulo económico em curso, que se espera venham a agravar os défices orçamentais para 7% do Produto Interno Bruto (PIB).
Nem os países emergentes escaparão aos efeitos da crise. Ainda que possam vir a registar um crescimento positivo de 3,3% neste ano, o mesmo fica a “anos luz” dos 8,3% registados em 2007, e não é suficiente para sustentar os níveis de emprego.
Variação PIB 2007 2008 2009 est 2010 est
Mundo 5,2% 3,4% 0,5% 3,0%
Economias desenvolvidas 2,7% 1,0% -2,0% 1,1%
EUA 2,0% 1,1% -1,6% 1,6%
Zona Euro 2,6% 1,0% -2,0% 0,2%
Economias emergentes 8,3% 6,3% 3,3% 5,0%
China 13,0% 9,0% 6,7% 8,0%
Rússia 8,1% 6,2% -0,7% 1,3%
Brasil 5,7% 5,8% 1,8% 3,5%
Fonte: «World Economic Outlook», International Monetary Fund, Janeiro de 2009
Desemprego
O aumento do desemprego tem sido a face mais visível da actual crise, em particular ao nível das empresas multinacionais, que têm anunciado diariamente em todo o mundo despedimentos de milhares de trabalhadores.
No final de Janeiro, a Organização Internacional do Trabalho (OIT) divulgou os seus dados relativos ao mercado de trabalho em 2008 e perspectivas para 2009.
Depois de 4 anos consecutivos de descida do desemprego a nível mundial, registou-se em 2008 uma inversão desta tendência, tendo surgido 10,7 milhões de novos desempregados, o que implicou um aumento da taxa de desemprego de 5,7% em 2007 para 6% em 2008. O total de desempregados era de 190 milhões no final de 2008.
De acordo com a OIT, se as economias desenvolvidas igualarem o maior aumento da taxa de desemprego desde 1991 e os países emergentes registarem metade do seu maior aumento, poderão surgir em 2009 cerca de 40 milhões de novos desempregados, aumentando a taxa de desemprego para 7,1%, equivalente a 230 milhões de pessoas. E este cenário baseia-se nas estimativas económicas mais benignas do FMI, de Novembro.
O número de pessoas que vivem abaixo do limiar de subsistência (menos de 2 dólares por dia) poderá aumentar de 1.200 milhões em 2007 para 1.400 milhões em 2009 (45% de todos os empregados), eliminando todo o progresso feito desde 1997.
O país mais afectado na Zona Euro é a Espanha, onde a taxa de desemprego atinge já os 14%, estando a surgir tensões sociais por toda a Europa.
O que é uma Depressão Económica?
Quando falamos em Depressão, a que nos referimos concretamente? É normalmente aceite que uma recessão implica 2 trimestres consecutivos de contracção do PIB, mas não existe uma definição universal de depressão económica.
De acordo com um artigo recente da revista The Economist, existem 2 critérios principais para definir uma depressão:
• uma contracção do PIB real superior a 10%;
• uma contracção do PIB real com uma duração superior a 3 anos.
A Grande Depressão de 1929-33 reuniu ambos os critérios, já que o PIB caiu 25% ao longo de 43 meses. A Depressão mais longa dos EUA foi a de 1873-79 (vd. newsletter de 20 de Outubro de 2008: «O Pânico de 1873: lições da Longa Depressão»), a qual durou 65 meses.
A chamada "década perdida" do Japão, nos anos 90, não foi uma depressão, já que a maior quebra no PIB real (nos 2 anos terminados em Março de 1999) foi de apenas 3,4%.
Desde a 2ª Guerra Mundial, apenas uma economia desenvolvida registou uma depressão: a Finlândia viu o seu PIB contrair 11% nos 3 anos terminados em 1993, em grande parte devido ao colapso da União Soviética, o seu principal mercado de exportação na altura.
Nos países emergentes, a ocorrência de depressões tem sido muito mais frequente. A maior depressão do último século, em tempo de paz, ocorreu na Rússia, com uma contracção do PIB de 45% entre 1990 e 1998. Tanto a Alemanha como o Japão registaram quebras do PIB superiores a 50% a partir de 1944.
Note-se que o quase desaparecimento de crises económicas profundas a seguir à 2ª Guerra Mundial se ficou a dever ao melhor conhecimento de medidas de estabilização económica, de carácter essencialmente keynesiano (aumento da despesa pública em momentos de crise), até ao choque petrolífero dos anos 70, e de carácter monetarista (controlo de taxas de juro) desde os anos 80, conjugadas com medidas de protecção social, como a introdução de subsídios de desemprego, complementadas com medidas de suporte do sistema financeiro, minimizando as falências de bancos.
As depressões estão normalmente associadas ao fim de uma bolha especulativa no preço dos activos, possibilitada por um excesso de concessão de crédito, estando normalmente associada a pânicos financeiros e a uma quebra generalizada de preços (deflação).
Numa depressão associada a contracção de crédito e a deflação, a política monetária convencional (redução de taxas de juro) é pouco eficaz, sendo necessárias políticas monetárias não convencionais e políticas orçamentais.
Planos de estímulo económico
As medidas de apoio à economia, em particular desde Setembro de 2008, não têm precedentes nas últimas décadas, e podem ser sumarizadas na tabela seguinte.
Política monetária
(Bancos Centrais) Política orçamental
(Governos)
Sector financeiro Redução de taxas de juro Garantias para a emissão de dívida e para empréstimos interbancários
Injecções de liquidez de curto prazo Compra de activos tóxicos por veículos de investimento detidos pelos Governos
Política não convencional: compra (monetarização) de dívida de longo prazo Recapitalização dos Bancos (nacionalização parcial ou total)
Sector não-financeiro Redução de taxas de juro Garantias sobre os depósitos bancários para investidores particulares
Pacotes de estímulo de grande escala (aumento despesa pública, redução impostos)
Adaptado de RCM
Note-se que o FMI reviu em alta as estimativas de perdas do sistema financeiro internacional de 1,4 triliões para 2,2 triliões de dólares, o que obrigaria a aumentos de capital nos próximos 2 anos de 500 mil milhões de dólares. Este capital deverá ser essencialmente subscrito pelos Governos.
Por outro lado, os Bancos Centrais dos EUA, Japão e Reino Unido reduziram já as suas taxas de referência para próximo de zero, faltando apenas o Banco Central Europeu, que se espera venha a reduzir a sua taxa de referência para 1,50% no próximo dia 5 de Março.
A agressividade do Governo norte-americano
Com excepção da China (da qual falaremos numa próxima newsletter), o país que tem sido mais pro-activo nas medidas de estímulo económico tem sido os EUA. Na passada semana, foram conhecidos os detalhes de 2 importantes pacotes:
1. Lei Americana de Recuperação e Reinvestimento de 2009
Depois de uma longa maratona negocial entre Democratas e Republicanos, na Câmara dos Representantes e no Senado, o chamado plano Obama foi aprovado na passada sexta-feira, ficando valorizado em 789 mil milhões de dólares (5,4% do PIB).
Nos próximos meses, o principal impacto deverá ser o da redução de impostos, que totaliza 35% do plano. O imposto retido na fonte sobre os salários deverá ser reduzido já a partir de Março, o que permitirá o aumento do rendimento disponível. Outro dos efeitos mais imediatos será a extensão do subsídio de desemprego de 26 para 36 semanas.
2. Plano de Estabilidade Financeira
O Secretário do Tesouro Timothy Geithner anunciou no passado dia 10 de Fevereiro o aguardado plano com o objectivo de recapitalizar os bancos, desbloquear os mercados de crédito e ajudar as famílias a não perderem as suas casas por execução de hipotecas. O plano foi inicialmente mal recebido pelos investidores, tendo o índice S&P 500 desvalorizado cerca de 4% em reacção ao anúncio, sobretudo pela falta de detalhe na sua concretização.
O plano não envolve, para já, novos fundos públicos, utilizando os 350 mil milhões de dólares ainda disponíveis do anterior plano Paulson (conhecido por TARP: Troubled Assets Relief Program), utilizando a contribuição da Reserva Federal (Fed) e de parcerias público-privadas para alavancar as ajudas até 2 triliões de dólares.
Injecções de capital Desbloquear mercados de crédito Activos tóxicos Ajudar crédito imobiliário
Custo estimado nd 200 a 1000 mil milhões USD até 1000 mil milhões USD 50 mil milhões USD
Financiamento TARP Empréstimos da Fed com capital do Governo Balanço da Fed, Governo, FDIC, investidores privados TARP
Detalhes Injecções de capital para algumas instituições financeiras Expansão de programa TALF de 200 mil milhões USD para desbloquear mercado de securitização de activos Fundo de investimento público-privado para compra de activos tóxicos Objectivo de manter famílias nas suas casas actuais e ajudar a debelar crise imobiliária
Stress-test para determinar resiliência à deterioração das condições económicas Novos empréstimos para estudantes, automóveis, cartão de crédito, hipotecas comerciais e algumas hipotecas residenciais Possíveis garantias da FDIC para limitar perdas dos investidores privados Programa para reduzir prestações mensais e estabelecer orientações para alteração das condições contratuais
Adaptado de Financial Times
Algumas boas notícias
Refira-se que nem todas as notícias são más nos últimos tempos:
• Mercados accionistas: apesar da rápida deterioração das expectativas económicas, os principais mercados accionistas negoceiam ainda acima dos mínimos de 20 de Novembro de 2008, com menor volatilidade.
• Petróleo: o preço do ouro negro caiu de 147 dólares por barril em Julho para 35 dólares neste momento, reduzindo a factura dos consumidores com combustíveis e permitindo uma actuação mais decidida da política monetária.
• Taxas Euribor: a taxa Euribor a 3 meses desceu de um máximo de 5,39% em Outubro para 1,91% (uma redução de quase 3,50%), o que compara com uma redução de 2,25% da taxa do BCE no mesmo período, traduzindo uma progressiva normalização do funcionamento dos mercados interbancários. Esta evolução irá igualmente ter um impacto muito favorável na redução das prestações de crédito à habitação ao longo de 2009.
• Dívida privada: registaram-se novas emissões de 195 mil milhões de euros na Europa este ano, mais do dobro do valor registado no mesmo período de 2008, revelando uma procura acrescida de activos de risco. O diferencial (spread) entre a dívida privada e a dívida pública reduziu-se de um máximo de 4,38% em Dezembro para 4,10%.
• Deflação: desapareceram as expectativas de deflação (quebra generalizada de preços) que estavam incorporadas no preço das obrigações indexadas à inflação norte-americanas em Dezembro.
• Consumidor norte-americano: o consumo dos EUA representa 20% do PIB mundial, pelo que a resiliência demonstrada pelas vendas a retalho em Janeiro de 2009 (que aumentaram 1% face a Dezembro, claramente acima das expectativas) é um bom sinal, ainda que possa reflectir o efeito dos saldos oferecidos nesta altura do ano.
Em conclusão ...
Em meados de Setembro de 2008, com a intensificação da crise no mercado de crédito e a falência da Lehman Brothers, a economia entrou na primeira recessão sincronizada a nível mundial desde 1945. Os dados de crescimento económico relativos ao 4º trimestre de 2008 conseguiram surpreender pela negativa, e a face mais visível da crise está a ser o significativo aumento do desemprego.
Por mais negativas que sejam actualmente as expectativas, continua a ser pouco provável que estejamos perante uma nova Grande Depressão a nível global, ainda que alguns países individuais possam registar depressões, nomeadamente aqueles que estão a ser alvo de apoio de emergência por parte do FMI (casos da Letónia, Ucrânia e Islândia).
Note-se que a profunda crise dos anos 30 foi agravada pela falência de milhares de bancos, e pela contracção da massa monetária em um terço, enquanto o governo procurou manter um equilíbrio orçamental reduzindo a despesa e aumentando os impostos. Foi também agravada por medidas proteccionistas, que têm sido muito discutidas nos últimos dias, com os apoios do Governo francês ao sector automóvel ou o objectivo “Buy American” inerente ao plano Obama.
Desta vez, as agressivas medidas de estímulo económico, em particular nos EUA onde a crise teve origem, deverão permitir inverter a tendência de declínio a partir de 2010, ainda que com consequências negativas sobre os défices orçamentais e os níveis de dívida pública. Mas um problema de cada vez! A prioridade neste momento é restaurar a confiança."
ActivoBank7 18 DE FEV. 2009
"Parecem não restar dúvidas de que em 2009 as principais economias desenvolvidas registarão a primeira recessão simultânea desde a 2ª Guerra Mundial.
A crise financeira iniciada no Verão de 2007 transformou-se no Outono de 2008 na maior crise económica mundial das últimas décadas, num contexto de rápido declínio da confiança das famílias e empresas. O sentimento é sombrio, os dados económicos mais recentes têm surpreendido pela negativa e o desemprego não pára de aumentar.
Estaremos a caminho de uma Grande Depressão idêntica à dos anos 30 do Século XX?
Expectativas económicas deterioram-se rapidamente
1. Dados do 4º trimestre de 2008
Esperavam-se indicadores negativos para o primeiro trimestre completo em que a crise económica se manifestou em toda a sua plenitude.
Mas os dados conhecidos nos últimos dias conseguiram ficar abaixo das expectativas, e são os piores das últimas décadas em muitos dos principais países.
Economia Variação PIB 4º trimestre 2008 (face a trimestre anterior) Pior registo desde
Zona Euro -1,5% 1995 (início registos)
Portugal -2,0% 1984
Alemanha -2,1% 1987
EUA -1,0% 1982 (variação anual)
Japão -3,3% 1974
Fonte: Bloomberg
A principal surpresa negativa veio da Alemanha e do Japão, duas economias com elevadas taxas de poupança, baixo endividamento e ausência de especulação no mercado imobiliário nos últimos anos. Estas economias estão a ser vítimas do facto das suas exportações serem muito baseadas em bens duráveis como automóveis e produtos electrónicos, cuja procura nos mercados internacionais caiu a pique nos últimos meses. As exportações japonesas desceram 35% nos últimos 12 meses, penalizadas também pelo forte iene.
Aliás, o comércio global está a contrair-se ao ritmo mais rápido desde a Grande Depressão dos anos 30: o volume de carga aérea registou uma quebra anual de 22,6% em Dezembro. Mesmo no 11 de Setembro de 2001, em que o tráfego aéreo foi muito afectado, a quebra foi de apenas 13,9%.
2. Previsões para 2009
No passado dia 28 de Janeiro o Fundo Monetário Internacional (FMI) corrigiu em forte baixa as suas próprias estimativas divulgadas em Novembro relativas à evolução económica em 2009.
O FMI prevê agora que as economias desenvolvidas venham a contrair 2% em 2009, mesmo depois de incorporado o efeito das agressivas medidas de estímulo económico em curso, que se espera venham a agravar os défices orçamentais para 7% do Produto Interno Bruto (PIB).
Nem os países emergentes escaparão aos efeitos da crise. Ainda que possam vir a registar um crescimento positivo de 3,3% neste ano, o mesmo fica a “anos luz” dos 8,3% registados em 2007, e não é suficiente para sustentar os níveis de emprego.
Variação PIB 2007 2008 2009 est 2010 est
Mundo 5,2% 3,4% 0,5% 3,0%
Economias desenvolvidas 2,7% 1,0% -2,0% 1,1%
EUA 2,0% 1,1% -1,6% 1,6%
Zona Euro 2,6% 1,0% -2,0% 0,2%
Economias emergentes 8,3% 6,3% 3,3% 5,0%
China 13,0% 9,0% 6,7% 8,0%
Rússia 8,1% 6,2% -0,7% 1,3%
Brasil 5,7% 5,8% 1,8% 3,5%
Fonte: «World Economic Outlook», International Monetary Fund, Janeiro de 2009
Desemprego
O aumento do desemprego tem sido a face mais visível da actual crise, em particular ao nível das empresas multinacionais, que têm anunciado diariamente em todo o mundo despedimentos de milhares de trabalhadores.
No final de Janeiro, a Organização Internacional do Trabalho (OIT) divulgou os seus dados relativos ao mercado de trabalho em 2008 e perspectivas para 2009.
Depois de 4 anos consecutivos de descida do desemprego a nível mundial, registou-se em 2008 uma inversão desta tendência, tendo surgido 10,7 milhões de novos desempregados, o que implicou um aumento da taxa de desemprego de 5,7% em 2007 para 6% em 2008. O total de desempregados era de 190 milhões no final de 2008.
De acordo com a OIT, se as economias desenvolvidas igualarem o maior aumento da taxa de desemprego desde 1991 e os países emergentes registarem metade do seu maior aumento, poderão surgir em 2009 cerca de 40 milhões de novos desempregados, aumentando a taxa de desemprego para 7,1%, equivalente a 230 milhões de pessoas. E este cenário baseia-se nas estimativas económicas mais benignas do FMI, de Novembro.
O número de pessoas que vivem abaixo do limiar de subsistência (menos de 2 dólares por dia) poderá aumentar de 1.200 milhões em 2007 para 1.400 milhões em 2009 (45% de todos os empregados), eliminando todo o progresso feito desde 1997.
O país mais afectado na Zona Euro é a Espanha, onde a taxa de desemprego atinge já os 14%, estando a surgir tensões sociais por toda a Europa.
O que é uma Depressão Económica?
Quando falamos em Depressão, a que nos referimos concretamente? É normalmente aceite que uma recessão implica 2 trimestres consecutivos de contracção do PIB, mas não existe uma definição universal de depressão económica.
De acordo com um artigo recente da revista The Economist, existem 2 critérios principais para definir uma depressão:
• uma contracção do PIB real superior a 10%;
• uma contracção do PIB real com uma duração superior a 3 anos.
A Grande Depressão de 1929-33 reuniu ambos os critérios, já que o PIB caiu 25% ao longo de 43 meses. A Depressão mais longa dos EUA foi a de 1873-79 (vd. newsletter de 20 de Outubro de 2008: «O Pânico de 1873: lições da Longa Depressão»), a qual durou 65 meses.
A chamada "década perdida" do Japão, nos anos 90, não foi uma depressão, já que a maior quebra no PIB real (nos 2 anos terminados em Março de 1999) foi de apenas 3,4%.
Desde a 2ª Guerra Mundial, apenas uma economia desenvolvida registou uma depressão: a Finlândia viu o seu PIB contrair 11% nos 3 anos terminados em 1993, em grande parte devido ao colapso da União Soviética, o seu principal mercado de exportação na altura.
Nos países emergentes, a ocorrência de depressões tem sido muito mais frequente. A maior depressão do último século, em tempo de paz, ocorreu na Rússia, com uma contracção do PIB de 45% entre 1990 e 1998. Tanto a Alemanha como o Japão registaram quebras do PIB superiores a 50% a partir de 1944.
Note-se que o quase desaparecimento de crises económicas profundas a seguir à 2ª Guerra Mundial se ficou a dever ao melhor conhecimento de medidas de estabilização económica, de carácter essencialmente keynesiano (aumento da despesa pública em momentos de crise), até ao choque petrolífero dos anos 70, e de carácter monetarista (controlo de taxas de juro) desde os anos 80, conjugadas com medidas de protecção social, como a introdução de subsídios de desemprego, complementadas com medidas de suporte do sistema financeiro, minimizando as falências de bancos.
As depressões estão normalmente associadas ao fim de uma bolha especulativa no preço dos activos, possibilitada por um excesso de concessão de crédito, estando normalmente associada a pânicos financeiros e a uma quebra generalizada de preços (deflação).
Numa depressão associada a contracção de crédito e a deflação, a política monetária convencional (redução de taxas de juro) é pouco eficaz, sendo necessárias políticas monetárias não convencionais e políticas orçamentais.
Planos de estímulo económico
As medidas de apoio à economia, em particular desde Setembro de 2008, não têm precedentes nas últimas décadas, e podem ser sumarizadas na tabela seguinte.
Política monetária
(Bancos Centrais) Política orçamental
(Governos)
Sector financeiro Redução de taxas de juro Garantias para a emissão de dívida e para empréstimos interbancários
Injecções de liquidez de curto prazo Compra de activos tóxicos por veículos de investimento detidos pelos Governos
Política não convencional: compra (monetarização) de dívida de longo prazo Recapitalização dos Bancos (nacionalização parcial ou total)
Sector não-financeiro Redução de taxas de juro Garantias sobre os depósitos bancários para investidores particulares
Pacotes de estímulo de grande escala (aumento despesa pública, redução impostos)
Adaptado de RCM
Note-se que o FMI reviu em alta as estimativas de perdas do sistema financeiro internacional de 1,4 triliões para 2,2 triliões de dólares, o que obrigaria a aumentos de capital nos próximos 2 anos de 500 mil milhões de dólares. Este capital deverá ser essencialmente subscrito pelos Governos.
Por outro lado, os Bancos Centrais dos EUA, Japão e Reino Unido reduziram já as suas taxas de referência para próximo de zero, faltando apenas o Banco Central Europeu, que se espera venha a reduzir a sua taxa de referência para 1,50% no próximo dia 5 de Março.
A agressividade do Governo norte-americano
Com excepção da China (da qual falaremos numa próxima newsletter), o país que tem sido mais pro-activo nas medidas de estímulo económico tem sido os EUA. Na passada semana, foram conhecidos os detalhes de 2 importantes pacotes:
1. Lei Americana de Recuperação e Reinvestimento de 2009
Depois de uma longa maratona negocial entre Democratas e Republicanos, na Câmara dos Representantes e no Senado, o chamado plano Obama foi aprovado na passada sexta-feira, ficando valorizado em 789 mil milhões de dólares (5,4% do PIB).
Nos próximos meses, o principal impacto deverá ser o da redução de impostos, que totaliza 35% do plano. O imposto retido na fonte sobre os salários deverá ser reduzido já a partir de Março, o que permitirá o aumento do rendimento disponível. Outro dos efeitos mais imediatos será a extensão do subsídio de desemprego de 26 para 36 semanas.
2. Plano de Estabilidade Financeira
O Secretário do Tesouro Timothy Geithner anunciou no passado dia 10 de Fevereiro o aguardado plano com o objectivo de recapitalizar os bancos, desbloquear os mercados de crédito e ajudar as famílias a não perderem as suas casas por execução de hipotecas. O plano foi inicialmente mal recebido pelos investidores, tendo o índice S&P 500 desvalorizado cerca de 4% em reacção ao anúncio, sobretudo pela falta de detalhe na sua concretização.
O plano não envolve, para já, novos fundos públicos, utilizando os 350 mil milhões de dólares ainda disponíveis do anterior plano Paulson (conhecido por TARP: Troubled Assets Relief Program), utilizando a contribuição da Reserva Federal (Fed) e de parcerias público-privadas para alavancar as ajudas até 2 triliões de dólares.
Injecções de capital Desbloquear mercados de crédito Activos tóxicos Ajudar crédito imobiliário
Custo estimado nd 200 a 1000 mil milhões USD até 1000 mil milhões USD 50 mil milhões USD
Financiamento TARP Empréstimos da Fed com capital do Governo Balanço da Fed, Governo, FDIC, investidores privados TARP
Detalhes Injecções de capital para algumas instituições financeiras Expansão de programa TALF de 200 mil milhões USD para desbloquear mercado de securitização de activos Fundo de investimento público-privado para compra de activos tóxicos Objectivo de manter famílias nas suas casas actuais e ajudar a debelar crise imobiliária
Stress-test para determinar resiliência à deterioração das condições económicas Novos empréstimos para estudantes, automóveis, cartão de crédito, hipotecas comerciais e algumas hipotecas residenciais Possíveis garantias da FDIC para limitar perdas dos investidores privados Programa para reduzir prestações mensais e estabelecer orientações para alteração das condições contratuais
Adaptado de Financial Times
Algumas boas notícias
Refira-se que nem todas as notícias são más nos últimos tempos:
• Mercados accionistas: apesar da rápida deterioração das expectativas económicas, os principais mercados accionistas negoceiam ainda acima dos mínimos de 20 de Novembro de 2008, com menor volatilidade.
• Petróleo: o preço do ouro negro caiu de 147 dólares por barril em Julho para 35 dólares neste momento, reduzindo a factura dos consumidores com combustíveis e permitindo uma actuação mais decidida da política monetária.
• Taxas Euribor: a taxa Euribor a 3 meses desceu de um máximo de 5,39% em Outubro para 1,91% (uma redução de quase 3,50%), o que compara com uma redução de 2,25% da taxa do BCE no mesmo período, traduzindo uma progressiva normalização do funcionamento dos mercados interbancários. Esta evolução irá igualmente ter um impacto muito favorável na redução das prestações de crédito à habitação ao longo de 2009.
• Dívida privada: registaram-se novas emissões de 195 mil milhões de euros na Europa este ano, mais do dobro do valor registado no mesmo período de 2008, revelando uma procura acrescida de activos de risco. O diferencial (spread) entre a dívida privada e a dívida pública reduziu-se de um máximo de 4,38% em Dezembro para 4,10%.
• Deflação: desapareceram as expectativas de deflação (quebra generalizada de preços) que estavam incorporadas no preço das obrigações indexadas à inflação norte-americanas em Dezembro.
• Consumidor norte-americano: o consumo dos EUA representa 20% do PIB mundial, pelo que a resiliência demonstrada pelas vendas a retalho em Janeiro de 2009 (que aumentaram 1% face a Dezembro, claramente acima das expectativas) é um bom sinal, ainda que possa reflectir o efeito dos saldos oferecidos nesta altura do ano.
Em conclusão ...
Em meados de Setembro de 2008, com a intensificação da crise no mercado de crédito e a falência da Lehman Brothers, a economia entrou na primeira recessão sincronizada a nível mundial desde 1945. Os dados de crescimento económico relativos ao 4º trimestre de 2008 conseguiram surpreender pela negativa, e a face mais visível da crise está a ser o significativo aumento do desemprego.
Por mais negativas que sejam actualmente as expectativas, continua a ser pouco provável que estejamos perante uma nova Grande Depressão a nível global, ainda que alguns países individuais possam registar depressões, nomeadamente aqueles que estão a ser alvo de apoio de emergência por parte do FMI (casos da Letónia, Ucrânia e Islândia).
Note-se que a profunda crise dos anos 30 foi agravada pela falência de milhares de bancos, e pela contracção da massa monetária em um terço, enquanto o governo procurou manter um equilíbrio orçamental reduzindo a despesa e aumentando os impostos. Foi também agravada por medidas proteccionistas, que têm sido muito discutidas nos últimos dias, com os apoios do Governo francês ao sector automóvel ou o objectivo “Buy American” inerente ao plano Obama.
Desta vez, as agressivas medidas de estímulo económico, em particular nos EUA onde a crise teve origem, deverão permitir inverter a tendência de declínio a partir de 2010, ainda que com consequências negativas sobre os défices orçamentais e os níveis de dívida pública. Mas um problema de cada vez! A prioridade neste momento é restaurar a confiança."
ActivoBank7 18 DE FEV. 2009
"O Barings pode concluir que não é, na realidade, muito difícil fazer dinheiro no negócio dos bens imobiliários" Peter Baring - Presidente do Banco Barings
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